作 者 | 马来财经
来 源 | 摩根大通
1 要点
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由于全球石油需求强劲、但供应紧张，我们可能正在进入下一波能源超级周期。
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欧佩克以外的石油供应来源正在达到极限，这迫使该联盟满足不断增长的需求，并耗尽其闲置产能。而闲置产能的消耗会带来约20-30美元/桶的额外溢价风险。
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最近的一个风险溢价的例子是地缘问题，尽管这些事件没有直接威胁石油供应，但油价在一周内上涨了7%。
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与此同时，更高的长期利率正在提高债务和股权成本，导致从结构上企业向股东返还更多现金，并增加了企业的盈亏平衡风险。这意味着石油的边际成本更高，石油价格曲线的后端被推高至80美元/桶以上。
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在油价不断上涨的背景下，摩根大通研究认为，能源股的表现应该会优于整体股市，因为该行业可以对冲不断上升的通胀、利率和地缘政治风险。
油价最近一直在上涨，全球石油市场的基准布伦特原油在2023年9月达到了10个月以来的高点97美元/桶。此前，沙特阿拉伯和俄罗斯的减产、全球疫情后旅游业复苏等导致汽油和航空燃料需求增加。
展望未来，油价可能会在一段时间内保持高位，这与2020年的油价暴跌相去甚远，当时布伦特原油价格跌至25.57美元的低点。在地缘问题频发的背景下，石油的供需基本面可能会保持紧张。我们是否正在进入新一轮能源超级周期？油价是否会继续上涨？
摩根大通全球能源战略主管和EMEA（中东和非洲）石油和天然气股票研究主管Christyan Malek 表示，“我们现在正转向看涨石油的立场，因为我们预计2025年以后供需缺口将逐渐显现，再加上自下而上的行业基本面正在加强。”
2 什么是能源超级周期？
能源超级周期可以定义为能源价格的持续上涨。这通常是由结构变化驱动的，在某些情况下，可能持续数十年。
目前经历的能源超级周期包括三波，第一波（2016-2019）主要是看跌情绪，第二波（2020-2022）是持续负面情绪，第三波（2023-2030）反映出正向变化。
3 油价会继续上涨吗？
总的来看，油价很有可能继续上涨。摩根大通的Christyan Malek表示：“我们现在开始持看涨油价的立场，因为我们预计2025年以后的供需缺口将会出现，再加上自下而上的行业基本面将会加强。”
在美国，战略石油储备（SPR）目前比6亿桶的长期平均水平低40%左右。商业原油库存同样低于历史平均水平，截至9月15日为4.18亿桶。展望未来，由于长期较高的利率抑制了资本流入新供应、页岩气生产率达到峰值，再加上运营商优先考虑的是股东回报而不是增长，预计美国的石油产量将受到限制。
同样，由于油田产量自然下降、新投资仍然有限，全球其他地区的大部分供应来源也正在逐步枯竭。虽然石油输出国组织（OPEC）正在增加产量以满足不断增长的需求，但相应地消耗了该组织的闲置产能，这带来了约20-30美元/桶的额外风险溢价，这通常会导致油价波动加剧。
此外，地缘动荡可能进一步推高油价。在地缘冲突之后，油价最近一段时间飙升了7%。摩根大通的Christyan Malek 表示，“虽然石油供应没有受到直接威胁，但地缘冲突给我们敲响了警钟，让我们意识到备用产能的不足。”“我们认为，这是与闲置石油产能减少相关的风险溢价出现的一个典型案例，我们预计，短期的油价飙升或将持续到中期，甚至继续持续下去。”
另一方面，石油的需求正在上升。摩根大通研究预测，到2030年，世界石油需求将达到106.9 mbd，比2023年的水平增加了5.5 mbd。发展中国家的人口增长和不断上升的能源消费影响着这一趋势，这超过了发达经济体正在采取的提升能源效率措施。
不断增长的能源需求给传统燃料填补缺口带来了更大的压力。这是因为由于供应链、基础设施和关键材料的瓶颈，清洁能源系统还不够成熟，无法捕获和分配清洁能源。Malek 表示，“生产和分配满足全球能源需求增长以及逐步脱碳所需的能源将是一个几十年的过程。”
总体而言，摩根大通估计，到2025年，全球石油市场可能面临1.1 mbd的缺口，到2030年将扩大到7.1 mbd 。
因此，油价可能在中短期内飙升至150美元/桶，从长期来看可能飙升至100美元/桶，高于摩根大通此前80美元/桶的长期预测。Malek指出，“我们相信，全球经济能够承受三位数的油价，因为实际油价仍低于2008年和2011年的峰值水平。”
4 能源股的前景如何呢？
近几个月来，能源股的表现似乎落后于油价。自6月以来，布伦特原油上涨了30%，而股市仅上涨了11%至13%。然而，由于宏观前景似乎更加乐观、企业们每股收益的上行空间以及相对于市场的估值吸引力，能源股的前景目前看起来十分光明。
摩根大通全球市场首席策略师Marko Kolanovic表示，尽管全球经济衰退和美国经济不振带来了一定下行风险，但由于市场上供需基本面依然较为紧张，能源股今年的表现应该会优于大盘。如果欧佩克在未来12个月内提高产量，从历史上看，这一举措对能源股来说也是有利的。
尽管能源股的股票估值也面临利率长期走高带来的一定风险，但总的来看，能源股似乎处于有利位置，尤其是在该行业一般被认为是通胀、利率上升以及地缘政治问题的宏观对冲工具的情况下。考虑到这些因素，摩根大通再次表示看好全球能源综合公司。
